Mercado|06 de mayo de 2021

Los bonos ante una hipotética salida de Guzmán

Por Research de Bull Market Brokers


El impacto será previo al anuncio formal y la magnitud del tendencial bajista dependerá del potencial suplente. Si es kirchnerista el reemplazo, o identificado con esa facción del oficialismo, la presión vendedora podría hacer volver a mínimos el tramo mas corto y ver bonos en valores de 28-29 dólares. Si es del albertismo, potencialmente Cecilia Todesca el impacto podría ser neutro o incluso positivo. El mayor riesgo para el mercado de bonos es que el reemplazante sea en cualquier escenario una persona vinculada a Kicillof, que demostró él y su entorno muy poca pericia y prudencia en la cuestión deuda externa. Y el mercado en este asunto tan personal tiene memoria.

 

Pero todo esto estará bajo el monitoreo del BCRA, principal comprador mediante el uso de las reservas de la deuda externa argentina, pero también el principal vendedor contra Pesos. Deberá armonizar compras en D con ventas en paridad Pesos para neutralizar el impacto cambiario de la renuncia de Guzmán.

 

El impacto vendedor en dólares podría ser neutralizado mas rápidamente que la demanda en paridad Pesos, porque la disponibilidad de dólares y la magnitud de mercado hoy le permite absorber mejor una baja en dólares que contener una suba en Pesos. Si bien es una operatoria neutra, el stock de pesos en el sistema es en la actualidad 70% superior que en Pesos, y eso impactará en la demanda potencial de Pesos. Creemos que pese a la compra de paridad D el impacto cambiario puede ser considerable.

 

Si Guzmán renuncia creemos más oportuno estar en plazas cambiarias con fuerte actuación del BCRA como AL30 o GD30 sobre otras variantes donde no tiene intención de participar. Estas dos plazas que concentran el contado y 48hs son las que exigen al arbitraje cambiario al resto de las plazas.

 


Las fechas claves.

 

El 9 de julio el gobierno deberá pagar renta de todos los bonos del último canje. Será el primer pago de renta de la nueva deuda bajo la era Guzmán.

 

Otra fechas claves son el 12 de mayo cuando vence el plazo de pago al Club De París que se postergaría hasta el 12 de julio, post pago a los acreedores privados. El gobierno buscará que este plazo sea extendido al año que viene, aún si esto implica el pago con penalidades.

 

Más cerca tenemos dos fechas claves para el mercado de bonos, de manera indirecta, el anuncio de la inflación de Abril, el 13 de mayo y el segundo martes de junio la reclasificación de Argentina de Emergente a Frontera. Si bien en el mercado de bonos somos considerados Emergente, las limitaciones que está teniendo el mercado de cambio paralelo, con las restricciones de la CNV que obligarán a una reclasificación de las acciones, podría tener un impacto en el mercado de bonos. Dado que las restricciones actuales y potencialmente futuras (hay rumores al 6/5) de limitaciones de participación de empresas en la operación de contado con liquidación. Si el gobierno avanza con este status Argentina perdería la calificación FTSE de Emergente, y eso quitaría demanda potencial al mercado de bonos.

 

El anuncio del 13 de mayo de la inflación, si esta sigue entorno al 4%, podría acelerar la cuenta regresiva de Guzmán en el gobierno.

 


¿CÓMO OPERAR LOS BONOS ANTE UNA MEJORA DE LAS EXPECTATIVAS?

 

No será uniforme el recupero de los bonos. Dependerá del formato de curva, el segmento de la curva y la ley. Para distintas etapas del recupero, habrá distintos bonos. Pero analizando la convexidad y el rendimiento comparativo de mismo riesgo crediticio, el costo-beneficio ubica al par AL35- AE38 cómo la mejor combinación para posicionarse esperando al menos una curva aplanada.

 

La curva soberana primero buscará una pendiente normal, manteniendo el spread entre ley local y ley americana, producto que la ley local es también un mercado de cambio, y eso afecta principalmente el segmento más corto de la curva.

 

Luego con la curva normal en un nivel alto, la baja del costo cable-mep, hará reducir la brecha entre las dos leyes hasta equipararlas. Los ley americana tienen la particularidad que no son usados como mercado de cambio. El GD30 no es un mercado de mep-cable como el AL30. Esto genera desarbitrajes que llevan a ver oportunidades que no son tales, salvo se interrumpa ese mercado de cambio o se entre en un evento crediticio inminente (algo que no sucederá en un par de años).

 

Finalmente, cuando la curva se normalice en un nivel alto y se haya reducido la brecha de leyes, comenzará lentamente una caída en nivel de los rendimientos, hasta estabilizarse en una curva normal entre 8.75-10% de rendimiento (del segmento más corto al segmento mas largo). Pero esto no lo veremos hasta que el FMI cierre el acuerdo con Argentina.